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2019年1季度《货币政策执行报告点评》

来源:国诚投资 作者:陈盛 2019-05-20 16:21:07


事件:


5月17日晚间,央行发布《2019年1季度货币政策执行报告》(下称《报告》)。我们认为货币政策面临的两难选择开始有所体现,短期政策取向或维持稳定,未来政策或需要依据经济和物价形势进行取舍。


投资要点:


贷款加权利率基本稳定,贷款加权利率基本稳定,1季度金融环境显著修复。在总结1季度工作时,央行认为“扭转了银行、市场和企业风险偏好下降的局面”,“针对前期一度出现的社会信用收缩问题,采用市场化的手段鼓励银行主动加大对实体经济的支持力度”。3月份贷款加权平均利率为5.69%,较去年12月略有下行。

外部环境总体趋紧,经济仍有下行压力,适时适度实施逆周期调节。在对于经济形势的判断方面,虽然央行维持了“经济增长保持韧性”的判断,但是用“外部环境总体趋紧”的说法取代了去年四季度报告中的“外部环境不确定性增多”的说法,承认“经济仍有下行压力”。与4月份政治局会议定调“货币政策保持松紧适度”相比,《报告》又重新增添了“适时适度实施逆周期调节”的表述。实际上,自贸易摩擦升级以来,在国家统计局、发改委的记者招待会上,被4月政治局会议公报在讨论未来政策安排中删去的“六个稳”、“逆周期调节1”等词汇又重新出现,显示出当前“稳增长”的压力有所上升。

物价形势“不确定性增加”,政策两难选择有所显现。然而,价格水平的不确定性增加了央行政策选择的难度。《报告》中虽然判断“物价形势总体较为稳定”,然而也承认“不确定因素有所增加”。具体而言,《报告》提及的不确定性包括猪肉价格、国际原油价格和减税影响。

前两个因素我们不再赘述,央行同时提及似乎应该会减少通胀压力的减税似乎有点奇怪(《报告》原文为“减税措施还可能对不同部门的物价指数产生不同影响”。)。就我们看来,减税可能在某种程度上掩盖了真实通胀的压力,货币当局尤其需要保持警惕。虽然增值税4月1日的下调可能在一年之内压低了名义通胀水平,但是由于减税带来的价格同比下降会在一年以后出现一个完全对称的反弹(《两会减税降费点评》3月6日)。所以除了对通胀预期的影响之外,我们认为央行不应该被减税带来的短期价格下行的现象所蒙蔽,否则一年以后会显得措手不及。从这个意义上说,潜在的通胀压力可能高于当前CPI同比所显示的水平。

对货币政策安排而言,《报告》在“稳健的货币政策保持松紧适度,适时适度实施逆周期调节”的表述之后,又加上了“根据经济增长和价格形势变化及时预调微调”。从目前的情况看,未来的一段时间以内,经济增长与价格形势对于货币政策的需求存在一定程度上互相矛盾的可能性,政策安排的两难有所显现。

短期政策或保持稳定,未来需要有所取舍。就我们看来,贸易摩擦升级之后4月份偏紧的政策取向已经有所调整,但是考虑到包括价格水平、房地产市场、汇率等多方面的因素,短期进一步放松的可能性不大。就中期而言,经济下行——视贸易摩擦的进展而定——和通胀有所上升可能会在一段时间内同步出现,政策可能需要有所取舍。

风险提示:经济低于预期,政策力度不及预期,中美关系持续恶化。

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